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              盛景嘉成劉昊飛:欣賞獨立思考,獵取“非共識”優質項目的投資機構

              投中網   |   劉昊飛
              2019-07-09 10:24:46

              所有的收獲都源自于趨勢的變化,有正向的變化,也有負向的變化。

              這是盛景嘉成母基金的第5屆LP大會,也是我第5次爲大家做年度分享,這5年來在座的各位朋友跟我們一起見證了中國的科技發展和新經濟的發展。

              同時,我也回想起四年前,在2015年5月我們第1屆LP大會的時候,當時的市場氣氛跟現在是完全不一樣的,那時的上證指數在5000多點,現在在3000點左右,那時大家對于炒股票的熱情非常之高,貨幣的流動性也非常高。但是今天,大家相對來說更審慎了,剛剛從相對悲觀的情緒中平複過來,剛剛消化了中美貿易戰一年多時間的利空。

              隨著時間的推移以及外部環境的改變,我們不斷地在這個周期中循環,但我們還是相對理性的樂觀主義者,不是盲目的樂觀主義者,要理性地保持樂觀,懷抱正能量,對未來充滿信心,這和我們做母基金是一種長期投資和投資科技創新是完全一致的。

              -01-

              5年來的收獲

              这个曲线并不完全精确,是从2016年开始起步的。也就是除了参與的上市公司定向增发的项目之外,2016年我们投资的项目就已经开始逐渐进入了上市阶段。

              2016年只有一個項目上市,但是到了2017年,我們收獲了16家項目上市。2018年是外部環境最嚴峻的一年,在90%以上的資産都出現了嚴重價格下跌的大背景之下,我們的資産還是在持續增值。盡管A股的IPO數量相比2011年減少了8成,盛景嘉成2018年的上市數量達到了25家。到了2019年,這個勢能依然在繼續,截止到第二季度已經有12個項目上市,6個項目過會了。

              上市之後就意味著可交易,流動性就會變得越來越可期待,退出收獲的可能性就越來越近了。那我們爲什麽能獲得這樣的成績呢?

              盛景嘉成一直以科技投资为己任,从2014年开始做母基金业务就始终如一,始终强调投资科技创新。在2017年的时候的LP大会,主题是“收获科技與智能的未来”,旨在传递“科技进步将推动整个社会的巨大的变革”的观点。

              這是艾瑞咨詢的一個調查報告,中國2018年互聯網企業價值榜前100名,盛景覆蓋了21家,這個比例已經很高了。任何收獲都不是一蹴而就的,都需要時間的沈澱,才能像大樹一樣把根紮得更深,進而收獲茂密的森林。所以,盛景的投資宗旨是以內在價值爲導向去“追求安全前提下的中長期複利”。

              在市場很熱的時候,大家都想炒股票。但經濟始終會有走向衰退和蕭條的可能性。 

              为什么过去5年盛景嘉成能够获得很多的成就呢?所有的收獲都源自于趨勢的變化,有正向的變化,也有負向的變化。

              我們首先以GDP和廣義貨幣(M2)作爲數據參照之基准:

              2014年的名義GDP是64.1萬億,2018年的名義GDP達到了90.0萬億,5年的總體增幅是40.4%。

              2014年的广义货币发行量是123万亿,到了 2018年,这一数值达到183万亿,5年的总体增幅是48.8%。

              中國的房價從2000年開始,已經完成了長達近20年的持續上漲,目前不論一二三線城市,主升浪都已結束,不再具有普漲的趨勢。想通過房地産投資繼續掙錢的機會一定還有,但是主流機會已經不存在了。

              再來看看理財市場的規模。中國居民資産中除了不動産之外,排在第二位的就是金融資産,而金融資産當中的主流産品形式就是理財産品。

              過去的10年,理財市場的發展非常快速:

              2014年,银行理财的规模就已高达近16万亿元,但是到了2018年,总规模已经达到了32万亿元,增幅达到100% ,这一增幅达到了名义GDP增幅的2.5倍。

              但是,增速最快的行業領域還不是金融領域,而是信息技術領域:

              信息技術行業的GDP增速在30.7%,這也是爲什麽當今全球市值最大的10家公司當中,70%是科技公司了。未來的10年,隨著技術發展周期從互聯網化向智能化的演進,信息技術板塊將依然保持如此的增速。

              看一下股權投資行業的數據。2018年的6月,在上一屆LP大會上,我們提出了股權投資行業的拐點將至,這一預判被充分驗證了,行業進入了深度調整期。

              我們來看看截至2019年1季度股權投資市場的新募集資金的總規模:

              市場的募資規模從2014年、2015年開始加速,在2017年達到了頂峰,2018年開始下降,2019年繼續下降。

              從另一個角度,股權投資行業在2009年-2013年的5年中,募資總規模爲12766萬億,而2014年-2018年的5年中,募資總規模已高達57885萬億,相比上一個5年增長了4.5倍。

              這個行業資金聚集的速度如此之快,行業從業者的增加速度也在過去幾年創了新高。

              但是,當太多的錢和太多的人湧入的時候,優質項目的數量不會以同等的速度出現,因此,産生“20/80分化”是必然的。


              從股權投資行業的投資金額一側來看,任何細分賽道中,都是頭部項目的回報最好,資金如果進入到頭部優質項目,將享受更好的回報。但如果不能投資到頭部優質項目,未來獲利的不確定性將很高。因此,股權投資行業的回報高低,完全依賴于最終項目的質量、優質項目的倉位比例。

              中国股权投资的总额在2014年之后爆发, 2017年达到了顶峰,2018年开始下滑。2019年一季度的募资额同比下降了25%,投资额下降了47.7%,这代表着行业进入到了调整期。

              投資機構募不到錢,肯定要省著花,把錢投到最好的項目上,市場的審美標准會大幅度提高,只有質量高的項目才能獲得融資。

              這也是爲什麽我們一直強調要投頭部機構,項目再多也不要降低審美標准。

              中國證券業協會登記的管理人的數量,從2014年開始每年新建的管理人、新的品牌都在不斷地增加,管理人員數量的增加和投資量的增加有很高的相關性,但是並不意味著這些管理人都能投到好的項目,一定會出現分化。


              這是美國私募股權投資行業的從業者和管理資金量的對比,人均管理資金量是1.7億人民幣,中國是在0.4億人民幣,意味著目前中國市場的成熟度還不夠高,金融資産的量並不算多,未來還有很大的發展空間。

              因此,現在的發展質量和發展模式都需要調整,這樣真正好的機構才能夠持續發展。

              再看與人口相关的一些变化,中国人口的变化是一个不可逆的趋势。目前人口的调整方式不会在未来十年之内起作用。2014年之后, 65岁以下人口总数就开始逐年减少,这将是一个巨大的挑战。

              過去30年裏日本進入了老齡化社會,中國在未來30年也會朝這個趨勢發展,這意味著有些行業可能會受到很大的影響,例如教育領域。而有些行業可能會受到很大的推動,如養老産業、醫療領域。

              從大的格局上來看,隨著GDP的增長,2014年人均GDP超過8000美金是一個很重要的標志。因爲在40多年前,當美國的人均GDP達到8000美金後,美國的大消費市場開始爆發。

              可能這個數值對中國不一定准確適用,但是從大方向上來看一定是有據可循的,這也就意味著人均GDP達到一定程度之後,我們消費偏好和産品品牌的結構也會發生新的改變,跟過去那種僅僅滿足功能需求的消費,追求物美價廉的消費是完全不一樣的。

              从技术发展的角度,数字经济移动互联网几乎让每个中国人都变成了一个数字终端,因为大家每时每刻都会发出自己的信息,随即有大量的数据产生,就连我们的行为都被数字化,所以就有了整个移动互联网流量的一个走势 :

              掌握中國經濟和社會運行內在規律數據的人,他們的認知遠遠領先于其他人,而長期的信息不對等最終會引起一個巨大的變革。

              移动互联网带来了更大的流量,移动终端数量已经远远超过PC互联网。左图黄色部分是移动互联网电商的交易规模,蓝色部分是PC互联网电商的交易规模, 后者的交易量在2013年就达到了1.6万亿元,到了2018年还是1.6万亿元。

              再看移動端的數據走向,2013年只有3000億的規模,但是到了2018年達到了5萬億,說明中國電商的增長速度主要靠移動終端的發展。

              與此相伴的是互联网广告的发展,2014年-2018年,PC互联网广告投放金额处于持续下降状态,但是移动互联网广告投放金额从370亿元上涨到3800亿元,互联网给我们的支付行为和支付习惯带来了根本性的改变。

              5月下旬,我去韓國參加一個中韓的論壇,時間很倉促,當我坐上飛韓國的航班時才突然想起來沒有准備外幣。在那一刹那,我心裏稍微緊張了一下,後來心想用手機應該就能夠應付各種的情況。結果真的從始至終一分現金都沒有花,我們的支付習慣已經很大程度上被顛覆了。

              左图是第三方支付交易规模, 在2014年时仅有32万亿,2018年增涨到300多万亿,4年时间翻了将近10倍,第三方交易平台的爆炸性发展可见一斑。

              右圖是中國跨過的信用卡時代,我國人均信用卡數量還不到0.5張,但是移動手機支付比例卻高達80%,在幾個國家排名中高居第一。美國人均有將近3張信用卡,主要靠刷信用卡進行消費,體現了美國人一貫的消費理念:花明天的錢圓今天的夢。而在中國,移動手機支付占據了主流,這就是移動互聯網給消費帶來的巨大變革。

              另一個典型就是外賣行業的迅速崛起。外賣的出現改變了很多人的生活,尤其是白領人群的消費習慣。同時,外賣行業的崛起也催生了外賣小哥這個行業,爲中國的就業率做出了很大的貢獻。

              2015年,整个线上餐饮外卖总规模是804亿元, 2019年预计会达到6600亿元,这个增幅是非常巨大的,其中两大巨头美团和饿了么排在最前面。规模如此巨大的订单量,相继而来的问题就是如何精确快速的完成配送?

              以盛景覆蓋的美團和餓了麽來看,2018年美團日訂單量超過2000萬,如此龐大的數據必須以依托大數據的人工智能算法進行派單,然後由外賣小哥完成配送,每個訂單的路線都有精確的記錄,這一切背後都隱藏著大數據下的隱形驅動。

              2014年是中國金融科技的爆發年,當年的投資總額超過了200億元,幾乎是前5年的總和。而2015年,這個數額又增長了7倍。

              這種瞬間的爆發增長當然也帶來了一些問題,行業從2017年底開始進入大整治,經過了一年半的時間,最優秀的企業變得更優秀,該清除的投機者,被掃地出門。 

              -02-

              從未改變的是什麽%3F

              在這個曆史的拐點,我們看到了很多改變,但不能只關注改變。這些僅僅是外部動因導致的,作爲投資人也需要冷靜地思考:什麽沒變?

              不變會讓我們知道應該抓住哪些本質性的東西,讓我們在未來獲得確定性的收益。

              從人性的本質來說,我們講未來十年裏會有的三個不變:好奇心和探索心、快速反饋vs延遲滿足、從衆效應。

              ? 1.好奇心和探索心

              人們對于事物的好奇和對知識的探索是永不滿足的。在沒有飛機的時候,人們就非常希望登月;埃隆·馬斯克在第9次實驗之後,實現了將發射升空的火箭成功收回的願望,還想要到火星上生活。同理,許多企業家、創業者的小創新會形成社會的大創新,都會對社會發展形成巨大推動。

              ? 2.快速反饋vs延遲滿足

              很多公司或産品,就是依賴人性對快速反饋的心理需要而成功的。比如,消費。現在流行內容消費,很多人一天會用三五個小時刷微信、微博或者抖音。再比如,遊戲。很多年輕人會被遊戲吸引,很大程度是因爲對快速得到的獎勵産生了依賴。

              還有一種反饋,就是針對一些投資人的龐氏騙局。比如,一些産品會承諾給你連續幾個月的高額紅利,當你拿到了甜頭,你就會投入更大的本金,還會現身說法讓身邊人都加進來。

              實際上,騙局的制造者是用新增用戶的錢作爲老用戶的紅利,在用戶基數變大的過程中,社會上被騙的人群越來越多,需要支付的高額紅利也越來越多;隨著卷入騙局的人數到了一定數量,新增的受騙人數就變少了,騙進來的新增資金少了,騙局的制造者就要准備跑路,這件事就會崩盤,也導致所有人的權益都産生本金損失。

              這也能說明一個道理,世上沒有天上掉餡餅的美事,我們需要清醒。

              相對而言,延遲滿足就是一件反人性的事。但是,能夠做到延遲滿足的人,會比別人收獲更多的幸福。

              今日頭條的創始人張一鳴曾經說過:以大部分人延遲滿足程度之低,根本輪不到拼天賦。

              查理·芒格曾說:偉大的投資需要遲來的滿足感。所以,延遲滿足也是自我修煉很重要的一環。

              ? 3.從衆心理

              我們經曆了很多次泡沫,有人發現了商業規律,而更多的人是憑借從衆心理。

              从众心理在很多心理学实验中被验证过。被测者真的会在其他人一致指出错误答案的情况下,放弃自己的立场,选择與大家一样。因为,“不合群”可能会在社会中失去生存机会,这是人性演化出来的结果。

              但真正能夠獲得超額收益的投資,往往都是來自多數人還沒看懂、還不認可的時候,我們稱之爲“非共識”。

              在2018年曾經有這樣一個案例,某知名超級獨角獸項目(估值超過了100億美元),准備做一輪上市前融資,很多投資機構趨之若鹜。這家公司就采取了“招標投資人”的模式,共收到了超過100個投資機構投標者。

              當然,投資進入的條件也是水漲船高,大幅度地有利于公司,而對投資人來說,只有公司達到非常完美的投資預期,才有可能實現合理的回報。這種現象不是第一次出現,我們也相信絕不會是最後一次出現。

              但並不是“非共識”就一定能夠獲得高回報,而是股權投資的高回報必然來自“非共識”,即:“非共識”是獲得高回報的必要條件。這樣的例子比比皆是:

              ? 2010年高瓴投資京東,被行業內和行業外都視爲人傻錢多,但最終帶來超過50億美元的回報;試問,當時嘲笑高瓴的人,有哪些掙到過50億美元呢?

              ? 金沙江投資滴滴的時候,滴滴被30家投資機構拒絕,這也是極其強烈的“非共識”,但隨後的幾年,滴滴的估值增長了數千倍;

              ? 高榕資本A輪投資了拼多多,拼多多一路在爭議中長大,4年時間已成爲市值兩三百億美元的巨頭,高榕資本在這個項目上的盈利達到20億美元;

              ? 達晨創投肖冰曾經回憶說,“我們最賺錢的項目,投資時都沒有競爭對手”,他以尚品宅配爲例,說到在2009年的金融危機蕭條期間,投資機構極度不活躍,達晨可以很從容地考察、盡調、決策,在投資了尚品宅拼後的7年時間,獲得了70倍的回報。

              對投資機構來講,一定要有自己獨立的思考、獨立的判斷、獨立的決策,不從衆、不追風。這樣的機構,才能系統化地獲得優質項目的優異回報。這一規律在過去適用,現在適用,將來也必將適用。

              因爲,“非共識”來自于獨立的思想,來自于主動的思考,來自于不跟隨,來自于自主的發掘。秉承這種精神,並有持續成功積累的投資機構,也必將享受非共識所帶來的獎賞。

              盛景嘉成,不會做模仿別人、追逐風口的投資,而是力求在別人沒有看透、沒有看懂、甚至沒有關注的時候,依靠認知領先的優勢去從容地投資決策。盛景嘉成母基金,欣賞通過“非共識”獲得明星項目超額收益的投資機構,也從來不會關注任何跟隨性的、追風口的投資機構。

              -03-

              做投資的審美標准

              巴菲特一直強調的廣爲人知的投資收益法則就是:第一,保證本金安全,第二,永遠記住第一條。

              這句話的道理太簡單、太樸素了,以至于大多數人並沒有往心裏去。但是,就這麽簡單的一條,又有多少人因爲忽略它而栽了跟頭呢?

              巴菲特投資的標的是優質公司的所有權,核心是選擇優質的公司,並在價格便宜的時候買進去。這樣的投資不屬于安穩的投資,不屬于固定期限、固定收益的高信用等級的固定收益投資。這種類型的投資不固定期限,沒有人給予收益承諾,是要冒風險的,即公司經營不善、股價下跌的風險。

              所以,巴菲特考虑的第一件事情就是本金的安全。本金的安全如何确保呢?肯定不是靠公司的资产抵押、也不是靠股东的担保,而是靠深入的研究——深入分析、透彻了解公司的内在价值,包括竞争壁垒與自我复制能力,包括如何抵抗突发的内部风险、外部风险。基于专业研究的投资决策,才是真正让人踏实放心的决策。

              近年來經常會出現一些報道,諸如“女版巴菲特”、“中國巴菲特”等等,只要能夠快速掙錢的都叫“巴菲特”。99%的人都把巴菲特當成會賺錢的楷模,但我們需要正本清源,搞清楚實際上巴菲特賺什麽錢?不賺什麽錢?

              其實巴菲特也會出錯,爲什麽還是受到如此高的評價?他的賺錢模式非常的狹窄,但正是這種狹窄,提高了安全性。因爲他知道短線投資的特點:多數人不會冷靜地研究投資市場,看到哪個地方賺錢就沖進去,然後掉到坑裏。

              投资與种树是一样的。企业就像一颗颗树苗,在前几年需要投资人悉心呵护,它可能很多年后都没有完全长成,但是,只要我们相信我们做的这件事是对的,我们就需要给它一些时间。当树苗真正成长为树林的时候,它一定包含大量价值,这时你可以卖掉这片树林,也可以将树木作为它用。经历时间的投资才会增值,所以成为时间的朋友终会让我们受益。

              如果你爲了得到木材而去種樹,你在今天種下一棵樹苗,請問你會在明年的今天就砍掉它嗎?

              相信我們的答案都是不會的。

              作爲科技投資者,可以說我們都是中國創新背後的資金支持者,我認爲我們有三個重要責任:

              ? 第一,專注于做好價值,我們不去做跟風,不要別人做什麽我們就跑去做什麽,我們要自己去挖掘價值,找到真正好的優質的科技創新和企業家;

              ? 第二,要做到長期主義,不做套利性的投資,今天投進去,明天就可以萬事大吉了,我們要挖掘未來的價值;

              ? 第三,研究就要跟我們的主業結合在一起,我們要幫助企業家,這就是我們要做的事。

              價值發掘、長期主義、增值賦能,是創新科技投資人的使命。

              我們認爲巴菲特獲得如此大的投資成就,核心是因爲它投資了美國的國運,我們也相信在座各位投資人,我們通過投資中國的國運也一定能夠獲得最佳的回報。

              網站編輯: 冉一方

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